第三章 项目投资 第一节 投资战略与项目投资概述 第二节 项目投资决策参数的估计 第三节 确定性投资决策方法 第四节 风险性投资决策方法 （一）企业投资战略的特点 1．从属性。投资战略必须服从和反映企业总体发展目标。 2．导向性。投资战略一经制定，就成为企业进行投资活动的指导原则. 3．长期性。谋求企业的长远发展，确定企业发展方向和趋势。 4．风险性。投资战略不能消除风险，也难于把风险降为最小。 二、项目投资的特点与种类 项目投资是企业通过购买固定资产、无形资产，直接投资于企业本身生产经营活动或企业外部投资项目的一种投资行为。它是一种直接性投资，是企业投资战略的重要内容。 （一）项目投资的特点 1.投资金额较大。 2.影响期限较长。 3.投资风险较大。 三、项目投资管理的原则 项目投资管理目标是实现企业价值最大化 为实现这一目标，必须遵循下列原则： 1．净现值最大化原则 2．投资与筹资协调原则 3．投资弹性原则（规模、结构） 四、项目投资决策程序 （一）投资项目的提出高层提出的投资，多数是战略性投资，其方案一般由生产、市场、财务等各方面专家组成的专门小组写出；基层或中层提出的，主要是战术性投资项目，其方案由主管部门组织人员拟定. （二）加权平均资本成本法 使用企业当前的加权平均资本成本作为项目的贴现率，应具备两个条件：一是项目的风险与企业当前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。
如果新项目的风险与现有资产的平均风险显著不同，就不能使用公司当前的加权平均资本成本，而应当重新估计项目的风险，并计算项目的加权平均资本成本。 教材P118 计算项目加权平均资本成本的计算公式如下:SB K=————×Ks+ ——-×Kb×(1-T)S+BS+B 式中：S—-公司股权的市值；B—-公司的债务总额；Ks—-公司权益资本成本(CAPM)；Kb—-公司债务资本成本；T—–公司所得税税率。 （三）数理统计法 其步骤是： （1） 计算确定投资项目未来各年现金净流量的期望值； （2） 计算标准离差、标准离差率和综合标准离差、标准离差率； （3） 计算风险收益率； （4） 计算确定风险贴现率。 风险贴现率（K）=无风险收益率（Rf）+风险收益率(Rr) 即：K= RF +bV 第三节 确定性投资决策方法 回收期法 平均会计收益率法 净现值法 现值指数法 内部收益率法 二、平均会计收益率法 (一)概念与计算方法 平均会计收益率是扣除所得税和折旧之后的项目平均收益与整个项目期限内平均账面投资额之比值。一般来说，平均会计收益率越高越好。当投资者要求的收益率小于平均会计收益率时，该项目可行；当投资者要求的收益率大于平均会计收益率时，该项目不可行。
(二)评价 优点:计算过程简便，并且数据也容易从会计账面上获得。 缺陷： （1）使用会计账面上的净收益和投资额来决定是否进行投资，缺乏客观性； （2）没有考虑时间价值。某个净收益发生在第1年与发生在最后1年计算出来的平均会计收益率无差异； （3）平均会计收益率法未能提出如何才能确定一个合理的目标收益率作为参照标准。 三、净现值(NPV)法 (一)概念与计算方法 这种方法使用净现值作为项目决策的指标。 所谓净现值，是指特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。 或者说：NPV是特定方案未来现金流量的现值总和。 计算净现值的公式：式中：n——投资涉及的年限：Ik——第k年的现金流入量；Ok——第k年的现金流出量；i——预定的贴现率。 （二）决策标准 NPV＞0方案可行，NPV＜0方案不可行。 按照这种方法，所有未来现金流入和流出都要按预定贴现率折算为它们的现值，然后再计算它们的差额。如净现值为正数，即贴现后现金流入大于贴现后现金流出，该投资项目的收益率大于预定的贴现率；如净现值为零，即贴现后现金流入等于贴现后现金流出，该投资项目的收益率相当于预定的贴现率；如净现值为负数，即贴现后现金流入小于贴现后现金流出，该投资项目的收益率小于预定的贴现率。
投资项目的净现值越大，其投资收益率就越高。 （三）评价 NPV法考虑了项目整个寿命期内的现金流量，具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更完善。 主要问题是如何确定贴现率，一种办法是根据资本成本来确定，另一种办法是根据企业要求的最低投资收益率来确定。前一种办法，由于计算资本成本比较困难，故限制了其应用范围；后一种办法根据资本的机会成本，即一般情况下可以获得的报酬来确定，比较容易解决。 另：NPV法也未能确定项目的实际收益率。 四、现值指数（PI）法 （一）概念与计算方法 这种方法使用现值指数作为评价方案的指标。所谓现值指数，是指投资项目未来现金流入现值与现金流出现值的比率，亦称现值比率、获利指数、贴现后收益一成本比率等。 （二）评价 现值指数的主要优点是可以进行独立投资机会获利能力的比较。 现值指数可以看成是1元原始投资可望获得的现值净收益，因此，可以作为评价方案的一个指标。它是一个相对数指标，反映效率；而净现值指标是绝对数指标，反映投资的效益。 五、内部收益率（IRR）法 （一）概念与计算方法 内部收益率也叫内含报酬率法，它是根据方案本身内部收益率来评价方案优劣的一种方法。 所谓内部收益率，是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率。
即：当NPV=0时的i值 内部收益率的计算，通常要“逐步测试法”。 （二）评价 优点：内部收益率是根据方案的现金流量计算的，是方案本身的投资收益率。在投资项目的选择中，如果内部收益率超过了该项目的资本成本，该项目投资可行；如果内部收益率低于该项目的资本成本，则该项目投资不可行。 内部收益率是方案本身的收益能力，反映其内在的获利水平。如果以内部收益率作为贷款利率，通过借款来投资本项目，那么，还本付息后将一无所获。 内部收益率法与现值指数法的关系： 相似之处，都是根据相对比率来评价方案，而不像净现值法那样使用绝对评价方案。 区别：在计算内部收益率时不必事先选择贴现率，根据内部收益率就可排定独立投资的优先次序，只是最后需要一个切合实际的资本成本或最低收益率来判断方案是否可行。现值指数法需要一个适合的贴现率，以便将现金流量折为现值，贴现率的高低将会影响方案的优先次序。 NPV、PI、IRR的关系 对于初始投资额相同的各个方案，只需计算出各个方案的净现值、现值指数和内部收益率，根据它们计算结果来选择投资决策的优先次序是一致的。 但当初始投资额不同时，应当运用净现值、现值指数和内部收益率三个指标的计算结果进行决策。
一般而言，如果方案之间是独立的，应根据现值指数法则，选择现值指数大于1的方案，并按现值指数大小顺序来安排各投资项目；如果方案之间是互斥的，应根据净现值法则，尽量安排净现值最大的方案。 第四节 风险性投资决策方法 风险性投资的常用决策方法是净现值法。 在计算投资项目的净现值时，首先要求对投资项目考虑风险因素。项目的风险有两种处置方法： 一种是调整现金流量法； 另一种是风险调整贴现率法。 前者是缩小净现值模型的分子，使净现值减少；后者是扩大净现值模型的分母，也可以使净现值减少。 一、调整现金流量法 （一）概念与计算方法 也叫肯定当量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的收益率作为贴现率计算净现值。 其中：at是t年现金流量的肯定当量系数，它在0-1之间。 肯定当量系数，是指不肯定的一元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数。它可以把各年不肯定的现金流量换算为肯定的现金流量。 要确定肯定当量系数，首先应计算出变异系数（标准离差率），然后根据变异系数与肯定当量系数间的经验数值确定肯定当量系数。 二、风险调整贴现率法 这种方法的基本思路是对高风险的项目，应当采用较高的贴现率计算净现值。
风险调整贴现率是风险项目应当满足投资人要求的报酬。项目的风险越大要求的收益率越高，这种方法的理论根据是资本资产定价模型。 两种方法的比较: 调整现金流量法在理论上受到好评。该方法对时间价值和风险价值分别进行调整，先调整风险，然后把肯定现金流量用无风险收益率进行折现。对不同年份的现金流量，可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系数进行调整。 风险调整贴现率法在理论上受到批评，因其用单一的贴现率同时完成风险调整和时间调整。这种做法意味着风险随时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。 从实务上看，经常应用的是风险调整贴现率法，主要原因是风险调整贴现率比肯定当量系数容易估计。此外，大部分财务决策都使用收益率来决策，调整贴现率更符合人们的习惯。 NPV法 NPV法 NPV法 现值指数法 IRR法 IRR法 调整现金流量法 * ZJGSU * ZJGSU第一节 投资战略与项目投资概述 一、投资战略概述 投资战略就是为使企业在长时期内生存和发展，在充分估计影响企业长期发展的内外因素的基础上，对企业长期投资所做出的总体筹划和部署。 投资战略 (二) 企业投资战略的种类 1．根据投资战略的性质，投资战略分为稳定性投资战略扩张性投资战略紧缩性投资战略混合性投资战略投资战略 投资战略的种类 2．根据投资经营对象的差异，投资战略分为: 密集型投资战略 一体化投资战略 多元化投资战略 (二)项目投资的种类 1.按其对企业前途的影响分为: 战术性投资和战略性投资。
2.按投资间是否相关分为:独立投资和互斥投资。 3.按其与企业未来经营活动的关系分为:维持性投资和扩大生产能力投资。 4.按投资的风险程度分为: 确定性投资和风险性投资。 项目投资的种类 (二)投资项目的论证 一是把提出的投资项目进行分类，为分析评价做好准备； 二是计算有关项目的预计收入和成本，预测投资项目的现金流量； 三是运用各种投资评价指标，把各项投资按可行性的顺序进行排队； 四是编制项目可行性报告。 项目投资决策程序 （三）项目的评估与决策 项目评估一般是委托建设单位或投资单位以外的中介机构，对可行性报告再进行评价，作为项目决策的最后依据。 从决策主体来看: 投资额较小的项目，总经理层或中层经理就有决策权； 投资额较大的项目一般由董事会决策； 投资额特别大的项目，要由股东大会投票表决。 项目投资决策程序 （四）项目的实施 项目实施控制的关键点有： （1）项目质量的控制 ; （2）项目成本的控制 ; （3）对项目施工时间的控制。 项目投资决策程序 （五）项目的再评价与退出 项目退出可分为被动退出和主动退出两类。 退出情形： （1）投资项目与公司发展目标、产业导向或核心业务不相符； （2）公司难以取得投资项目的管理控制权； （3）公司内部因资产整合和重组需要退出； （4）目前财务状况需要进行投资总量控制； （5）公司因重组事项发生重大不利变化； （6）投资项目因违法或违规而造成短期内无法消除的重大影响。
项目投资决策程序 投资项目退出的基本途径有： 公开上市；整体出售；改制重组后退出；物色对投资项目感兴趣的对象；股份回购；公司内部合并、转让投资；关闭、破产、清算。 此外，公司也可通过引入专业或策略投资者共同经营投资项目，降低在投资项目中的股权比例，实现投资项目的部分退出。 项目的再评价与退出 第二节 项目投资决策参数的估计现金流量贴现率 一、现金流量 （一）现金流量的重要性 在投资决策中，现金流量是对投资项目引起的现金流入量和现金流出量的总称。投资项目在一定时间（通常是年）的现金流入量和现金流出量的差额称为净现金流量。 1.采用现金流量有利于合理考虑货币时间价值因素 2.现金流量比利润更具可靠性。 3.在项目的寿命内，利润总计与净现金流量总计相等. （二）现金流量的构成 为了便于方案的评价，通常把投资项目整个时期的现金流量划分为三个部分:初始现金流量；营业现金流量；终结现金流量。 现金流量 0 初始 投产 营业期间 结束 在项目投资期发生的现金流量，包括： （1）固定资产上的投资（减原有固定资产的变价收入）。 （2）营运资金的垫支额。 （3）无形资产上的投资。 （4）其他投资：筹建费用、试用、职工培训费用等。
2.终结现金流量 （1）固定资产残值的变价净收入。 （2）收回垫支的营运资金。 现金流量的构成 1．初始现金流量 3．营业现金流量 是指在整个生产寿命期内正常生产经营活动产生的现金流量。 1）营业收入 2）付现成本 ＝营业成本－折旧-无形资产摊销额 3）税金年营业现金净流量＝年营业收入－年付现成本—年税金=年营业收入—年（营业成本—折旧—摊销）—年税金=年净利润+年折旧+年摊销 现金流量的构成 （三）计算现金流量应注意的问题 基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。 1．注意从现有产品中转移的现金流量 2．注意新项目的附属或连带的现金流入效果 3．考虑营运资金的需求 4．不要忽视机会成本 5．牢记沉没成本不是增量现金流量 6．考虑相关的间接费用 7．忽略利息支付和筹资现金流量 现金流量 二、贴现率 贴现率是项目投资者要求的最低收益率。 在风险投资条件下，通常用以下三种方法来确定贴现率： （一）资本资产定价模型法 以此所确定的投资项目的预期收益率，既考虑了无风险的投资收益率或资本成本水平，又较恰当地反映了不同投资项目的风险程度，因此，以此作为项目评价的贴现率标准就比较合理。
贴现率 贴现率 贴现率 一、回收期法 (一)概念与计算方法 回收期法是根据项目投资回收期的长短来判断项目可行与否的决策分析方法。 投资回收期是指收回初始投资所需要的时间，它是项目预期现金流入量总额等于项目初始现金流出量所需要的时间，通常以年为单位。 确定性投资决策方法 计算分两种情况： (1)在原始投资一次支出，每年营业现金净流入量相等时：原始投资额 回收期=原始投资额/每年营业现金净流入量 (2)如果营业现金净流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，则可使下式成立的n为回收期： 式中：n为回收期；Ik为第k年的营业现金净流量；Ok为第k年的投资额。 回收期法 (二)优缺点 优点： （1）决策过程简便。涉及参数少、简单、易使用，是回收期法的最大优点。 （2）便于管理控制。 （3）特别适用于有“回收迅速”偏好的项目决策。 （4）作为其他方法的辅助方法。 缺点： （1）未考虑货币的时间价值。 （2）没有考虑回收期以后的现金流量。 （3）决策依据具有主观臆断性。 回收期法平均净收益 平均会计收益率=×100%平均投资额 净利润算术平均数 期初期末平均数 会计收益率法
